29 липня 2025 року Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) дозволила уповноваженим учасникам (Authorized Participants, Aps) здійснювати фізичні купівлі та викупу продуктів, що торгуються на біржі (Exchange Traded Products, ETP), у сфері криптоактивів. Крім того, SEC затвердила нову модель торгівлі опціонами на спотовий біткоїн ETF. Це включає впровадження гнучких торгових опціонів (Flexible Exchange Option, FLEX) та налаштовуваних деривативів, що надає учасникам ринку більше прав голосу щодо характеристик контракту, включаючи ціну виконання, дату закінчення та стиль виконання. Додатково, SEC також розширила ліміт позицій для опціонів на біткоїн ETF з 25 000 контрактів до початкових десяти разів, а саме 250 000 контрактів. Цей крок знаменує собою значну зміну з боку американського регулятора у сфері криптовалют, що не лише надає більш ліберальний політичний простір для емітентів ETP, уповноважених учасників та інвесторів, але й підвищить ефективність торгівлі та ліквідність ринку.
1.2 Відмінності між криптоактивами ETP та традиційними ETF
Торгові продукти ETP є інвестиційними продуктами, які котируються та торгуються на національних фондових біржах, включаючи біржові інвестиційні фонди (ETF), біржові інвестиційні ноти (ETN) та біржові товарні фонди (ETC). ETP криптовалют зазвичай створюються у формі трасту, який володіє активами, що складаються з спотових криптоактивів або похідних інструментів, прив'язаних до криптоактивів. Траст, як емітент цінних паперів, реєструє свої цінні папери та категорії цінних паперів відповідно до Закону про цінні папери 1933 року та Закону про торгівлю цінними паперами 1934 року, а також підлягає положенням про шахрайство федерального законодавства про цінні папери.
ETF зареєстровано відповідно до Закону про інвестиційні компанії 1940 року. Емітент ETF покладається на уповноважених учасників для створення та викупу часток ETF в обмін на цінні папери або кошик цінних паперів, за якими слідкує ETF. Уповноважені учасники торгують частками ETF на біржі (тобто на вторинному ринку).
Вимоги до звітності ETP відрізняються від вимог до ETF. ETP повинні подавати щорічні аудовані фінансові звіти (форма 10-K) та квартальні фінансові звіти (форма 10-Q). Це відповідає вимогам традиційних компаній, які котируються на біржі США. На відміну від цього, хоча ETF також повинні подавати щорічні аудовані фінансові звіти (форма N-CSR), їм потрібно лише додатково подавати піврічні фінансові звіти.
Еволюція регулювання ETP криптоактивів в США
2.1 Історія розвитку криптоактивів ETP
З моменту, як у 2013 році Winklevoss вперше подав пропозицію щодо заявки на біткоїн ETF до SEC США, кілька емітентів намагалися отримати дозвіл на створення біткоїн ETF, але американські регулюючі органи відхилили різні спроби.
У жовтні 2021 року SEC схвалила перший в США біткоїн-ф'ючерсний ETF: ProShares Bitcoin ETF (BITO). Після схвалення цього ф'ючерсного ETF SEC зіткнулася з судовим позовом про перетворення позабіржових (OTC) біткоїн-спотових продуктів на ETP.
29 серпня 2023 року апеляційний суд округу Колумбія задовольнив апеляцію заявника та скасував попереднє рішення SEC про відмову. Незабаром після цього SEC у жовтні 2023 року схвалила лістинг ETP на ф'ючерсний ефір. Це рішення також проклало шлях до остаточного затвердження спотового Bitcoin ETP у січні 2024 року.
10 січня 2024 року SEC затвердила лістинг та торги кількох спотових біткоїн ETP. Спочатку більшість заявок на спотові біткоїн ETP вказували, що вони будуть використовувати фізичну купівлю та викуп. Однак під час періоду запиту думки SEC всі заявки були переглянуті і змінені на використання лише грошової купівлі та викупу. Перед цим затвердженням усі заявки на спотові біткоїн ETP були відхилені через проблеми захисту інвесторів, потенційні ризики маніпуляції цінами та відсутність угод про обмін моніторингом з більшими регульованими біткоїн-ринками.
23 травня 2024 року SEC схвалила зміни до правил біржі, що дозволяють上市 та торгівлю різними спотовими ETP на ефірі. Модель грошового викупу та викупу також була продовжена для спотових ETP на ефірі.
2.2 Останні регуляторні новини щодо криптоактивів ETP
2.2.1 SEC опублікував нові вказівки щодо розкриття криптоактивів ETP
1 липня 2025 року Управління компаній Комісії з цінних паперів і бірж США (Division of Corporation Finance) опублікувало нові вказівки щодо розкриття криптоактивів ETP, що має на меті надати чіткі вказівки щодо випуску та реєстрації криптоактивів ETP в рамках федерального законодавства про цінні папери, сприяючи нормальному функціонуванню ринку.
Цей посібник вказує, що емітенти ETP криптоактивів повинні відповідно до вимог Закону США про цінні папери та Закону про торгівлю цінними паперами завершити випуск продукту та розкриття інформації про реєстрацію. Це включає фактори ризику, опис бізнесу, постачальників послуг трасту, зберігання активів трасту, а також витрати та витрати, опис цінних паперів, плани розподілу, управління, конфлікти інтересів, фінансові звіти тощо.
У короткостроковій перспективі ці вказівки можуть стримати випуск деяких продуктів з недостатньою інформацією, спонукаючи інвесторів переоцінити ризикову премію, що призведе до тиску на відтік коштів з ETP продуктів. У довгостроковій перспективі цей крок прискорить подачу заявок на продукти провідних установ і їх реалізацію, зменшить невизначеність у регулюванні та витрати на відповідність, сформує більш зрілу та впорядковану екосистему інвестування в криптоактиви.
2.2.2 Біржі просувають загальні стандарти для крипто-ЕТП
Важливо зазначити, що, окрім того, що модель роботи крипто ETP зробила ключовий крок, її лістинговий канал також має можливість отримати важливу оптимізацію.
Чиказька біржа опціонів BZX (Cboe BZX), NASDAQ (Nasdaq) та Нью-йоркська фондова біржа Arca (NYSE Arca, Inc.) подали до SEC пропозицію про внесення зміни до правил, яка має велике значення. Пропонується встановити загальні стандарти для лістингу та торгівлі акціями товарних трастів, що має на меті прискорити процес схвалення публічної торгівлі такими продуктами. Відповідно до чинних правил, біржі повинні подати форму 19b-4, що запускає максимальний термін перевірки до 240 днів. Запропонована структура може скоротити цей час, інституціоналізуючи та стандартизуючи процес лістингу «одна монета - один розгляд». Це допоможе значно спростити процес лістингу, знизити витрати на випуск та відкрити ефективний, прозорий шлях для лістингу товарних ETP, включаючи криптоактиви.
Галузеве значення механізму фізичного викупу та обміну
3.1 Порівняння механізмів фізичного викупу та викупу готівкою
Перед цим затвердженням на ринку США було вимагано, щоб спот-біткоїн та ефіріум ETP працювали за моделлю готівкових викупів. Це означає, що коли уповноважені учасники (зазвичай традиційні гіганти, такі як Goldman Sachs, JPMorgan, або професійні маркет-мейкери) викуповують частки ETP, вони спочатку повинні передати готівку емітенту, а потім емітент купує біткоїн або ефіріум на спот-ринку. Коли відбувається викуп, емітент спочатку має продати криптоактиви, щоб отримати готівку, а потім передати її уповноваженим учасникам.
Модель фізичного викупу дозволяє уповноваженим учасникам безпосередньо передавати справжні біткоїни або ефіри емітенту ETP для покупки нових часток. При викупі емітент ETP може безпосередньо передати відповідні криптоактиви уповноваженим учасникам. Таким чином, емітенту не потрібно управляти великими обсягами грошових потоків та потоків криптоактивів, і він може швидко виконувати складні торгові операції.
3.2 Позитивний вплив на ринок криптоактивів
Фізичний викуп має значні переваги в контролі торгових витрат і сліпих цін, зменшенні потенційного податкового навантаження, підвищенні ефективності ціноутворення активів, а також у зміцненні ліквідності ринку.
(1) Торгові витрати та сліп: готівкове викуплення супроводжується масовими продажами криптоактивів, що призводить до накопичення торгових витрат і виникнення сліпу під час великих угод. Застосування моделі фізичного викуплення до крипто ETP може зменшити торговий тертя і надати емітентам та маркет-мейкерам більшу гнучкість.
(2) Податкове навантаження: відповідно до правил IRS, при обміні криптовалют на фіатні гроші, що підлягає оподаткуванню на прибуток від капіталу, інвестори повинні відняти свою вартість бази від ціни продажу, щоб розрахувати прибуток або збиток від капіталу, та сплатити відповідний податок на прибуток від капіталу. Грошові операції з викупом пов'язані з купівлею і продажем криптоактивів, що підвищує податкову складність і створює потенційне податкове навантаження на прибуток від капіталу; ці витрати врешті-решт часто перекладаються на інвесторів. Модель фізичного викупу дозволяє інвесторам відкладати момент виникнення прибутку від капіталу до моменту продажу, що надає більшу гнучкість у податковому плануванні.
(3) Ефективність ціноутворення: грошове викуплення може призвести до різниці між ринковою ціною ETP та його чистою вартістю активів, особливо в періоди високої волатильності ринку, що призводить до премії або знижки. Значна кількість грошових викуплень також може призвести до частих коригувань портфеля емітента, що, в свою чергу, викликає коливання цін ETP. Фізичне викуплення допомагає підтримувати узгодженість ціни ETP з його чистою вартістю активів, підвищуючи ефективність ціноутворення та забезпечуючи справедливість і прозорість торговельних цін.
(3) Ринкова ліквідність: у традиційних ринках акцій та ETP зазвичай використовується модель фізичного викупу та випуску. Перехід до моделі викупу та випуску поставить ETP на основі криптоактивів в однакові умови з традиційними товарними ETP, розширюючи доступність та обсяги фінансових продуктів на основі крипто деривативів, що, в свою чергу, сприятиме залученню інвестицій традиційних галузевих установ у крипто-сферу.
Як зазначив аналітик Bloomberg Джеймс Сейффарт, шляхом схвалення процесу фізичного викупу біткоїн- та ефір-ETF, SEC проклала шлях для майбутніх моделей фізичного викупу ETF для альткоїнів (таких як на основі Solana, XRP тощо).
Висновок
SEC вперше схвалила впровадження механізму фізичного викупу та продажу для криптоактивів ETP, що додало ключовий елемент до системного розвитку криптофінансового ринку. Фізичний викуп і продаж робить логіку обігу криптоактивів ближчою до традиційних ETF та забезпечує зрілий шлях для регульованого входу інституційних коштів.
Водночас регулятори прискорюють вдосконалення супутніх систем. Останні вказівки SEC щодо розкриття інформації про криптоактиви ETP вперше в рамках федерального законодавства цінних паперів чітко визначили вимоги до реєстрації та розкриття інформації для відповідних продуктів, надаючи емітентам та інвесторам більш чіткі орієнтири щодо дотримання вимог.
Дії з боку біржі також заслуговують на увагу. Cboe BZX, Nasdaq та NYSE Arca подали до SEC пропозиції щодо зміни правил, щоб встановити загальні стандарти для листингів товарних трастових акцій, з метою спростити процес затвердження листингу крипто-ЕТП. Якщо ця реформа буде реалізована, вона може вирішити давню проблему "чергування та повільного затвердження" та суттєво підвищити ефективність і прозорість ринку.
В цілому, незалежно від того, чи йдеться про механізми фізичного викупу, чи про нові правила розкриття політики, все вказує на один чіткий тренд: криптоактиви швидко переходять до більш ясного, регульованого, налаштованого етапу розвитку, який тісно поєднується з логікою традиційних фінансів. Ринкові вітри змінюються з оборонного регулювання на активне прийняття, з спекулятивного стимулу на розподіл вартості. Конкуренція в майбутньому, можливо, більше не зосередиться на дизайні продуктів, а буде зосереджена на тому, хто зможе першими знайти оптимальний баланс між відповідністю і контролем ризиків, створивши міцну та сталу систему інвестицій у криптоактиви.
Ця сторінка може містити контент третіх осіб, який надається виключно в інформаційних цілях (не в якості запевнень/гарантій) і не повинен розглядатися як схвалення його поглядів компанією Gate, а також як фінансова або професійна консультація. Див. Застереження для отримання детальної інформації.
Американська SEC схвалила шифрування ETP для реального викупу, що є сприятливою інформацією для шифрувальних фінансів.
Автор: Fintax
1.1 Огляд політики SEC
29 липня 2025 року Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) дозволила уповноваженим учасникам (Authorized Participants, Aps) здійснювати фізичні купівлі та викупу продуктів, що торгуються на біржі (Exchange Traded Products, ETP), у сфері криптоактивів. Крім того, SEC затвердила нову модель торгівлі опціонами на спотовий біткоїн ETF. Це включає впровадження гнучких торгових опціонів (Flexible Exchange Option, FLEX) та налаштовуваних деривативів, що надає учасникам ринку більше прав голосу щодо характеристик контракту, включаючи ціну виконання, дату закінчення та стиль виконання. Додатково, SEC також розширила ліміт позицій для опціонів на біткоїн ETF з 25 000 контрактів до початкових десяти разів, а саме 250 000 контрактів. Цей крок знаменує собою значну зміну з боку американського регулятора у сфері криптовалют, що не лише надає більш ліберальний політичний простір для емітентів ETP, уповноважених учасників та інвесторів, але й підвищить ефективність торгівлі та ліквідність ринку.
1.2 Відмінності між криптоактивами ETP та традиційними ETF
Торгові продукти ETP є інвестиційними продуктами, які котируються та торгуються на національних фондових біржах, включаючи біржові інвестиційні фонди (ETF), біржові інвестиційні ноти (ETN) та біржові товарні фонди (ETC). ETP криптовалют зазвичай створюються у формі трасту, який володіє активами, що складаються з спотових криптоактивів або похідних інструментів, прив'язаних до криптоактивів. Траст, як емітент цінних паперів, реєструє свої цінні папери та категорії цінних паперів відповідно до Закону про цінні папери 1933 року та Закону про торгівлю цінними паперами 1934 року, а також підлягає положенням про шахрайство федерального законодавства про цінні папери.
ETF зареєстровано відповідно до Закону про інвестиційні компанії 1940 року. Емітент ETF покладається на уповноважених учасників для створення та викупу часток ETF в обмін на цінні папери або кошик цінних паперів, за якими слідкує ETF. Уповноважені учасники торгують частками ETF на біржі (тобто на вторинному ринку).
Вимоги до звітності ETP відрізняються від вимог до ETF. ETP повинні подавати щорічні аудовані фінансові звіти (форма 10-K) та квартальні фінансові звіти (форма 10-Q). Це відповідає вимогам традиційних компаній, які котируються на біржі США. На відміну від цього, хоча ETF також повинні подавати щорічні аудовані фінансові звіти (форма N-CSR), їм потрібно лише додатково подавати піврічні фінансові звіти.
2.1 Історія розвитку криптоактивів ETP
З моменту, як у 2013 році Winklevoss вперше подав пропозицію щодо заявки на біткоїн ETF до SEC США, кілька емітентів намагалися отримати дозвіл на створення біткоїн ETF, але американські регулюючі органи відхилили різні спроби.
У жовтні 2021 року SEC схвалила перший в США біткоїн-ф'ючерсний ETF: ProShares Bitcoin ETF (BITO). Після схвалення цього ф'ючерсного ETF SEC зіткнулася з судовим позовом про перетворення позабіржових (OTC) біткоїн-спотових продуктів на ETP.
29 серпня 2023 року апеляційний суд округу Колумбія задовольнив апеляцію заявника та скасував попереднє рішення SEC про відмову. Незабаром після цього SEC у жовтні 2023 року схвалила лістинг ETP на ф'ючерсний ефір. Це рішення також проклало шлях до остаточного затвердження спотового Bitcoin ETP у січні 2024 року.
10 січня 2024 року SEC затвердила лістинг та торги кількох спотових біткоїн ETP. Спочатку більшість заявок на спотові біткоїн ETP вказували, що вони будуть використовувати фізичну купівлю та викуп. Однак під час періоду запиту думки SEC всі заявки були переглянуті і змінені на використання лише грошової купівлі та викупу. Перед цим затвердженням усі заявки на спотові біткоїн ETP були відхилені через проблеми захисту інвесторів, потенційні ризики маніпуляції цінами та відсутність угод про обмін моніторингом з більшими регульованими біткоїн-ринками.
23 травня 2024 року SEC схвалила зміни до правил біржі, що дозволяють上市 та торгівлю різними спотовими ETP на ефірі. Модель грошового викупу та викупу також була продовжена для спотових ETP на ефірі.
2.2 Останні регуляторні новини щодо криптоактивів ETP
2.2.1 SEC опублікував нові вказівки щодо розкриття криптоактивів ETP
1 липня 2025 року Управління компаній Комісії з цінних паперів і бірж США (Division of Corporation Finance) опублікувало нові вказівки щодо розкриття криптоактивів ETP, що має на меті надати чіткі вказівки щодо випуску та реєстрації криптоактивів ETP в рамках федерального законодавства про цінні папери, сприяючи нормальному функціонуванню ринку.
Цей посібник вказує, що емітенти ETP криптоактивів повинні відповідно до вимог Закону США про цінні папери та Закону про торгівлю цінними паперами завершити випуск продукту та розкриття інформації про реєстрацію. Це включає фактори ризику, опис бізнесу, постачальників послуг трасту, зберігання активів трасту, а також витрати та витрати, опис цінних паперів, плани розподілу, управління, конфлікти інтересів, фінансові звіти тощо.
У короткостроковій перспективі ці вказівки можуть стримати випуск деяких продуктів з недостатньою інформацією, спонукаючи інвесторів переоцінити ризикову премію, що призведе до тиску на відтік коштів з ETP продуктів. У довгостроковій перспективі цей крок прискорить подачу заявок на продукти провідних установ і їх реалізацію, зменшить невизначеність у регулюванні та витрати на відповідність, сформує більш зрілу та впорядковану екосистему інвестування в криптоактиви.
2.2.2 Біржі просувають загальні стандарти для крипто-ЕТП
Важливо зазначити, що, окрім того, що модель роботи крипто ETP зробила ключовий крок, її лістинговий канал також має можливість отримати важливу оптимізацію.
Чиказька біржа опціонів BZX (Cboe BZX), NASDAQ (Nasdaq) та Нью-йоркська фондова біржа Arca (NYSE Arca, Inc.) подали до SEC пропозицію про внесення зміни до правил, яка має велике значення. Пропонується встановити загальні стандарти для лістингу та торгівлі акціями товарних трастів, що має на меті прискорити процес схвалення публічної торгівлі такими продуктами. Відповідно до чинних правил, біржі повинні подати форму 19b-4, що запускає максимальний термін перевірки до 240 днів. Запропонована структура може скоротити цей час, інституціоналізуючи та стандартизуючи процес лістингу «одна монета - один розгляд». Це допоможе значно спростити процес лістингу, знизити витрати на випуск та відкрити ефективний, прозорий шлях для лістингу товарних ETP, включаючи криптоактиви.
3.1 Порівняння механізмів фізичного викупу та викупу готівкою
Перед цим затвердженням на ринку США було вимагано, щоб спот-біткоїн та ефіріум ETP працювали за моделлю готівкових викупів. Це означає, що коли уповноважені учасники (зазвичай традиційні гіганти, такі як Goldman Sachs, JPMorgan, або професійні маркет-мейкери) викуповують частки ETP, вони спочатку повинні передати готівку емітенту, а потім емітент купує біткоїн або ефіріум на спот-ринку. Коли відбувається викуп, емітент спочатку має продати криптоактиви, щоб отримати готівку, а потім передати її уповноваженим учасникам.
Модель фізичного викупу дозволяє уповноваженим учасникам безпосередньо передавати справжні біткоїни або ефіри емітенту ETP для покупки нових часток. При викупі емітент ETP може безпосередньо передати відповідні криптоактиви уповноваженим учасникам. Таким чином, емітенту не потрібно управляти великими обсягами грошових потоків та потоків криптоактивів, і він може швидко виконувати складні торгові операції.
3.2 Позитивний вплив на ринок криптоактивів
Фізичний викуп має значні переваги в контролі торгових витрат і сліпих цін, зменшенні потенційного податкового навантаження, підвищенні ефективності ціноутворення активів, а також у зміцненні ліквідності ринку.
(1) Торгові витрати та сліп: готівкове викуплення супроводжується масовими продажами криптоактивів, що призводить до накопичення торгових витрат і виникнення сліпу під час великих угод. Застосування моделі фізичного викуплення до крипто ETP може зменшити торговий тертя і надати емітентам та маркет-мейкерам більшу гнучкість.
(2) Податкове навантаження: відповідно до правил IRS, при обміні криптовалют на фіатні гроші, що підлягає оподаткуванню на прибуток від капіталу, інвестори повинні відняти свою вартість бази від ціни продажу, щоб розрахувати прибуток або збиток від капіталу, та сплатити відповідний податок на прибуток від капіталу. Грошові операції з викупом пов'язані з купівлею і продажем криптоактивів, що підвищує податкову складність і створює потенційне податкове навантаження на прибуток від капіталу; ці витрати врешті-решт часто перекладаються на інвесторів. Модель фізичного викупу дозволяє інвесторам відкладати момент виникнення прибутку від капіталу до моменту продажу, що надає більшу гнучкість у податковому плануванні.
(3) Ефективність ціноутворення: грошове викуплення може призвести до різниці між ринковою ціною ETP та його чистою вартістю активів, особливо в періоди високої волатильності ринку, що призводить до премії або знижки. Значна кількість грошових викуплень також може призвести до частих коригувань портфеля емітента, що, в свою чергу, викликає коливання цін ETP. Фізичне викуплення допомагає підтримувати узгодженість ціни ETP з його чистою вартістю активів, підвищуючи ефективність ціноутворення та забезпечуючи справедливість і прозорість торговельних цін.
(3) Ринкова ліквідність: у традиційних ринках акцій та ETP зазвичай використовується модель фізичного викупу та випуску. Перехід до моделі викупу та випуску поставить ETP на основі криптоактивів в однакові умови з традиційними товарними ETP, розширюючи доступність та обсяги фінансових продуктів на основі крипто деривативів, що, в свою чергу, сприятиме залученню інвестицій традиційних галузевих установ у крипто-сферу.
Як зазначив аналітик Bloomberg Джеймс Сейффарт, шляхом схвалення процесу фізичного викупу біткоїн- та ефір-ETF, SEC проклала шлях для майбутніх моделей фізичного викупу ETF для альткоїнів (таких як на основі Solana, XRP тощо).
SEC вперше схвалила впровадження механізму фізичного викупу та продажу для криптоактивів ETP, що додало ключовий елемент до системного розвитку криптофінансового ринку. Фізичний викуп і продаж робить логіку обігу криптоактивів ближчою до традиційних ETF та забезпечує зрілий шлях для регульованого входу інституційних коштів.
Водночас регулятори прискорюють вдосконалення супутніх систем. Останні вказівки SEC щодо розкриття інформації про криптоактиви ETP вперше в рамках федерального законодавства цінних паперів чітко визначили вимоги до реєстрації та розкриття інформації для відповідних продуктів, надаючи емітентам та інвесторам більш чіткі орієнтири щодо дотримання вимог.
Дії з боку біржі також заслуговують на увагу. Cboe BZX, Nasdaq та NYSE Arca подали до SEC пропозиції щодо зміни правил, щоб встановити загальні стандарти для листингів товарних трастових акцій, з метою спростити процес затвердження листингу крипто-ЕТП. Якщо ця реформа буде реалізована, вона може вирішити давню проблему "чергування та повільного затвердження" та суттєво підвищити ефективність і прозорість ринку.
В цілому, незалежно від того, чи йдеться про механізми фізичного викупу, чи про нові правила розкриття політики, все вказує на один чіткий тренд: криптоактиви швидко переходять до більш ясного, регульованого, налаштованого етапу розвитку, який тісно поєднується з логікою традиційних фінансів. Ринкові вітри змінюються з оборонного регулювання на активне прийняття, з спекулятивного стимулу на розподіл вартості. Конкуренція в майбутньому, можливо, більше не зосередиться на дизайні продуктів, а буде зосереджена на тому, хто зможе першими знайти оптимальний баланс між відповідністю і контролем ризиків, створивши міцну та сталу систему інвестицій у криптоактиви.